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文 | 张佳儒

近日，五粮液发布2022年半年报。

上半年，五粮液实现营业收入412.2亿元，同比增长12.2%；实现归母净利润151.0亿元，同比增长14.4%。

这是曾从钦任职五粮液董事长后，五粮液交出的第一份半年报。数据上看，五粮液营收、净利润双位数增长，看起来不错。

上半年，五粮液无论是营业收入还是净利润，都位居行业第二，相比第三名洋河股份，数据上的优势很大，行业第二的位置稳固。

不过，相比老大哥贵州茅台和身后的几个小弟，五粮液失速了，营收和净利润增速都是行业前五中最低的。

这意味着，五粮液老二地位稳固的同时，与大哥贵州茅台的差距越来越大，和后面小弟的差距越来越小。不仅如此，上半年五粮液业绩“蓄水池”水位骤降。

股价表现上，五粮液是2022年以来行业前五中最差的，在20家白酒公司中涨幅是负的24.9%，排在第13位。

8月31日午间收盘，五粮液报价164.95元，总市值6403亿元。

发生了什么？

五粮液失速，业绩增速行业前五中最低

五粮液，白酒行业龙头之一，是目前挑战茅台一哥地位的最强选手。不过，近两年，五粮液和茅台的差距在拉大。

2019年，五粮液跟茅台相比，营业收入的差距是353亿元，到了2020年，差距变成了376亿元，到了2021年营收差距进一步扩大，399亿元，将近400亿元。

净利润方面，2019至2021年，五粮液跟茅台的差距也有扩大的趋势，由238亿拉到了291亿。

2022半年报来看，五粮液营业收入增速12.17%，老大哥茅台的增速是17%，洋河股份、山西汾酒、泸州老窖的增速都在20%以上。

净利润增速上，五粮液的数据是14.38%，是行业前五唯一低于20%的，山西汾酒在40%以上，泸州老窖的数据超过30%。

相比之下，五粮液的增长数据并不好看了，如果下半年增速不能超过茅台，2022年的营业收入和净利润，与茅台的差距会越来越大。

五粮液，曾是白酒行业老大。

1988年国家放开名酒定价权，五粮液抓住市场化提价契机，满足消费者多价位白酒需求。

五粮液遵循“高档酒首先要做到价格第一”的原则，凭借“饥饿营销”战术，积极控量提价，相继超越 老窖、汾酒、茅台，发展势头强劲，并于 1994 年通过三次提价，成功超越汾酒成为白酒第一品牌。

到了1996 年，五粮液独创性推出OEM授权贴牌模式，公司对产品生产加工，品牌所有权归商家所有。到了2000 年，品牌已经增加到了50多个。

“品牌 OEM”背景下，大量贴牌酒导致品牌价值稀释，同时大商制下公司对于渠道掌控力相对较弱。

2008年，五粮液营收和利润被茅台全部反超。2011年，茅台的出厂价正式超过普五，抢夺了白酒行业定价权，至此茅台地位正式反超五粮液。

十几年来，五粮液一直在进行品牌和渠道改革，维持行业第二的位置。五粮液是否能够重返行业第一，也是资本圈关注的热点话题。

合同负债骤降，发生了什么？

2022上半年，五粮液业绩失速。不仅如此，五粮液业绩“蓄水池”水位骤降。

业绩“蓄水池”指的是“合同负债”，这个指标是经销商先款后货造成的，通过一个小案例解释一下：

孙悟空创业在花果山创立了美猴王果业，销售猕猴桃。他和猪八戒的高老庄罐头公司公司签订了一批价值100万的进货合同。

发货前，猪八戒先交了3万元定金，3万元就是孙悟空的合同负债，因为孙悟空还没履行发货义务，不能确认收入，但未来有发货义务。

合同负债要注意这个数值的变化。往往合同负债会变成上市公司进行财务调节的一个手段。

尤其是以高端白酒为首的上市公司，他们都有一个动作叫延迟释放。延迟释放通俗来讲就是拿到了订单不发货。

尤其是涉及到一家公司，公司新的管理层进来，或者是涉及到股权以及期权的激励时，就会出现延迟释放业绩的这一个情况。

比如，新管理层是2021年的四季度进来，公司会有大量的订单以合同负债的方式握在手上，要在2022年的一季度，甚至中后期进行释放。如果新领导一上来公司的增长率很低，面子上也挂不住。

早在2019年9月，四川日报报道，五粮液集团召开干部大会，宣布曾从钦任五粮液集团公司党委副书记，五粮液股份公司党委副书记；并提名为五粮液集团公司总经理，五粮液股份公司董事长。

2020年和2021年，五粮液的合同负债分别是86.19亿元和130.59亿元，出现了明显上涨。

2022年2月份，曾从钦被任命为五粮液集团党委书记、董事长，五粮液股份党委书记、董事长。

今年6月底，五粮液的合同负债从2021年底的130亿元，骤降至18.8亿元，减少了111亿元。

合同负债，这个指标，虽然叫负债，但越高不一定越不好，反而说明渠道的信心越强。合同负债越小，也说明渠道的信心大概率在减弱。

上半年，五粮液的合同负债骤降，下半年的业绩增长情况值得关注。

曾从钦的挑战，依然是品牌和渠道

曾从钦上任后，挑战依然是品牌和渠道。

五粮液上任董事长是李曙光，2017年就任，提出了“二次创业”概念。当年，推出了五粮液“1+3”高端品牌战略、系列酒品牌“4+4”产品策略。

李曙光之后，就是曾从钦。今年4月底业绩会上，曾从钦强调，五粮液未来几年的工作重点在优化渠道销售结构上，加大直销和团购的比例。

5月底的股东大会上，五粮液透露了“2118”发展目标，到“十四五”末，公司原酒产能要达到20万吨，基酒存储能力达到100万吨，销售收入突破1000亿元，利税总额达到800亿元。

曾从钦表示，公司2022年的经营目标是力争营业总收入继续保持两位数的稳健增长，还称五粮液保持业绩持续稳健高质量增长，有机遇、有基础、有条件、有底气。

今年6月调研期间，曾从钦提出：一要优化渠道管控，增厚渠道利润。二要坚守五粮液品质，擦亮全国质量奖荣誉。三要讲好五粮液故事，加大品牌宣传力度。四要丰富产品体系，持续释放老酒价值。

五粮液在白酒行业，无论是从财务报表还是从战略看，逐渐向做大做强方面进行发展，整个战略方向也没有什么问题。

和茅台不同，五粮液的管理层比较平稳。未来的业绩，主要看五粮液的战略落地情况。在合同负债这个业绩“蓄水池”骤降的情况下，业绩增速如何跟得上行业前五的同行，值得关注。

五粮液半年报失速，股价早有表现，2022年以来，五粮液跌幅24.9%，是行业前五中表现最差的，行业前五的其他四家公司跌幅在10%之内。

对于五粮液的业绩和股价表现，你有什么看法？